如何理解负利率？

　　自2008年全球经济危机以来，为刺激经济复苏，全球各国央行通过降息、大规模资产购买等方式，几乎穷尽了所有的量化宽松手段，但部分地区经济依然未见明显起色，甚至在2011年再度爆发欧债危机，因而常年存在理论中的“负利率”政策应势而出，成为货币宽松武器的终极版。

　　名义利率是指央行或其它提供资金借贷的机构所公布的未调整通货膨胀因素的利率，相应的，实际利率就是经过通胀调整的利率，也即名义利率减去通货膨胀率的差值。与名义利率和实际利率相对应的，就有了名义负利率和实际负利率。实际负利率比较常见，例如美国和欧洲在2008年次贷危机之后名义利率降至0，并长期维持这一利率水平，导致在一段时间内实际利率为负的情况发生。

　　从狭义范围来说，名义负利率是指商业银行存放于央行的部分存款利率被设定为负值，从广义范围来说，名义负利率不局限于商业银行在央行存款利率为负，也包括商业银行等金融机构的存贷款利率为负以及债券发行利率为负等几种情况。

　　大的背景还是大规模经济危机的爆发，即2008年次贷危机和之后加深欧洲经济衰退的欧债危机，同时彼时现有的货币刺激手段收效甚微甚至失灵。而推出负利率政策国家或地区虽然目的不尽相同，但大体可以归结为两个：稳定汇率及实现通胀目标。

　　负利率政策目前在全球范围内并未普遍实行，目前推行的国家和地区，除日本以外，全部为欧洲国家。以下为实行负利率政策的几个主要经济体的具体情况。

　　各国央行寄望于负利率政策对经济产生积极影响，但结果并非全部令人满意。梦想总是要有的，但照进现实里又是另外一回事了。

　　欧洲央行实施负利率政策目的是实现通胀目标。2014年6月，欧洲央行宣布将存款便利利率由0下调10个基点至-0.1%，与此同时，主要再融资利率、边际贷款便利利率分别下调10个基点和35个基点至0.15%和0.40%。此后欧洲央行数次下调利率，截至2019年9月18日，其存款便利利率已降至-0.5%，边际贷款便利利率为0.25%，主要再融资利率为0%。

　　如此激进的宽松政策，其实施效果如何呢？从货币和债券市场来看，利率水平确实出现了下降，但是仅仅如此而已，通胀并未抬升，依旧处于相对低位。

　　欧洲央行负利率政策开始之后，货币市场和债券市场利率双双走低，其中欧元隔夜LIBOR短短几天内转负，10年期公债收益率也呈现震荡下行的走势。

　　虽然利率持续下行，但负利率政策实施之后数年内，欧元区的通胀水平依旧位于低位，核心CPI同比增速始终未能突破1.5%。

　　2016年2月，日本央行将金融机构存放在央行的新增超额准备金利率从之前的0.1%降至-0.1%，以鼓励金融机构出借更多资金。虽然负利率政策实施方式略有不同，但与欧洲央行一样，其目的同样是实现通胀目标，在政策实施后，日本的通胀水平确实出现一定程度抬升。

　　与欧元区类似，日本负利率向货币市场和债券市场传导效果较好。其中，货币市场方面，日元隔夜LIBOR利率快速下降跌至负值，同时日本10年期国债收益率也一度跌至0以下水平。

　　瑞典是全球最早实施负利率的国家，早在2009年7月为对抗通缩风险，瑞典央行将准备金存款利率降至-0.25%，一年之后恢复至0%。此后2015年2月同样是应对通缩风险及稳定汇率稳定，瑞典央行再次将基准利率降至-0.1%。

　　从实际效果来看，2015年负利率政策实施有一定积极效果。商业银行因负利率的存在更愿意出借资金而非在央行“吃利息”，同时贷款利率明显下降，企业与居民贷款意愿上升，在一定程度上刺激了投资和消费的增长。

　　丹麦央行为保持汇率稳定，也先后两次将利率降至0以下。第一次是2012年7月，丹麦央行将准备金存款利率降至-0.2%，政策持续近两年之后，于2014年4月结束。之后，不到半年的时间，为抑制本币升值，丹麦央行于同年9月重启负利率，将准备金存款利率调整到-0.05%。

　　从实际效果来看，负利率政策实施后在一定程度上缓解了丹麦克朗升值压力，有效地稳定了汇率，同时也带动了利率的下行，并在短期内对经济产生了一定积极效果。

　　同样是为了防止本币升值，2014年12月瑞士央行对准备金存款账户超出限额部分实行负利率，同时在1个月之后取消欧元兑瑞士法郎1.2兑换下限。但政策实施之后，因为瑞士法郎的避险特性，同时加之欧元区经济前景依旧暗淡，未能有效阻止本币进一步升值。

　　通常情况下，利率走低将提升市场风险偏好，促进资金流入收益相对更高的股票市场，推动股票价格上涨。那么实际情况究竟如何呢？我们依旧是以欧洲和日本市场为例，观测负利率政策对于股票市场的具体影响。

　　2014年欧洲央行负利率政策出台后，股票市场在很长一段时间均呈现区间震荡走势，直到2014年年末才逐步开始上涨，但涨势未能持续很久，之后快速转跌。经历一年的调整之后，2016年6月欧洲股票市场在全球市场走强的情况下重拾升势。

　　虽然从长期看，负利率政策实施后，欧洲股票市场整体呈现向上的趋势，但是并非所有的股票均出现上涨，其中一个突出的例子就是欧洲的银行股。由于负利率政策，导致银行的存贷息差大幅收窄，严重侵蚀利润，银行股因此大幅回落。

　　2016年2月日本央行推行负利率政策后，日本股市短期出现剧烈波动，政策实施当月日经225指数跌幅一度超过10%，但之后市场逐步企稳，并在2016年下半年进入上行区间。

　　当名义利率下行、通胀率短期变化不大时，实际利率也是趋于下行的，一般说来利好大宗商品。但从长周期来看，大宗商品价格，特别是工业品，主要还是取决于宏观经济周期的波动，即基本面需求的强弱，负利率政策对于其价格走势影响有限。